Mag 192016
 

 Partecipazione al mercato dei fondi 

• Tra il 2002 e il 2005 il totale dei sottoscrittori di fondi comuni  italiani si è mantenuto sopra i 9 milioni, per poi ridursi fino al 2012 in parallelo con l’andamento negativo della raccolta netta. Dal 2013 la ripresa dei flussi si è accompagnata ad un incremento dei sottoscrittori il cui numero complessivo a fine 2015 si attesta a 6,4 milioni.

• Negli anni l’incidenza del numero dei sottoscrittori sul totale della popolazione italiana residente (partecipazione) è passata dal 17% del periodo 2002-2003 al minimo del 9% del 2012. Successivamente la ripresa delle sottoscrizioni ne ha riportato il valore attorno al 10,5%.

• Con riferimento alla distribuzione del patrimonio, si evidenzia un’elevata concentrazione nei quantili più elevati: il 10% dei soggetti sottoscrittori più ricchi detiene quasi la metà del patrimonio complessivo; metà dei sottoscrittori investe meno di 14.707 euro (patrimonio mediano).

Caratteristiche anagrafiche dei sottoscrittori 

•Si assiste a un lento ma costante calo della proporzione degli uomini a favore delle donne, che nel 2015rappresentano quasi il 46% dei sottoscrittori.

• L’età media dei sottoscrittori a fine 2015 è di 59 anni. La quota dei sottoscrittori di età compresa tra i 26 e i 35 anni è scesa dal 15% al 7%, quella degli investitori più anziani (oltre i 75 anni) è invece cresciuta passando dal 9% al 18%.

• Il 6% degli individui di età compresa tra i 26 e i 35 anni investe in fondi, valore che sale al 10% (36-45 anni) e poi al 14% (46-55 anni) per attestarsi al 19% a partire dai 65 anni.

Distribuzione geografica

• Su tutto il periodo di rilevazione la distribuzione dei sottoscrittori nelle cinque macro aree del Paese è stabile: il 65% circa degli investitori risiede al Nord, il 18% nel Centro, e il restante 17% nel Sud e nelle Isole.

• A fine 2015 i livelli di partecipazione regionale più alti si registrano in Emilia-Romagna (16,2%), Liguria (15,8%) e Lombardia (15,7%); questi valori calano a mano a mano che ci si sposta verso Sud.

• La partecipazione su scala regionale risulta correlata con il livello di penetrazione dei canali distributivi.

Scelte allocative e modalità di investimento 

• Nel corso del tempo l’incidenza dell’investimento nel comparto azionario e nei fondi bilanciati ha subito una progressiva erosione: a fine 2015, l’8% e il 4% dei sottoscrittori concentrava i propri investimenti su questi due segmenti.

• I fondi flessibili hanno registrato la dinamica di crescita più pronunciata e oggi rappresentano la scelta principale del 36% dei sottoscrittori, superando per la prima volta i fondi obbligazionari. Questi ultimi sono stati da sempre molto presenti nelle scelte degli investitori italiano toccando punte superiori al 40% dei sottoscrittori. Le percentuali raggiunte negli ultimi anni dai fondi obbligazionari e flessibili sono collegate al crescente successo riscosso dai fondi  target date .

• Per quanto riguarda le modalità di sottoscrizione, il 70% dei sottoscrittori predilige il versamento unico (Pic); tuttavia, nel corso degli anni il numero di sottoscrittori che ha fatto riscorso in via esclusiva ai piani di accumulo (Pac) è cresciuto e rappresenta a fine 2015 il 18%.

• La maggior parte dei sottoscrittori di fondi italiani sottoscrive attraverso il canale bancario (93% a fine 2015), mentre la rimanente proporzione si è affidata alle reti di promotori finanziari.

Mag 192016
 

La Consob ha pubblicato l’aggiornamento semestrale del proprio Risk Outlook. Si tratta di un documento di analisi dei fenomeni di natura congiunturale e dei trend che caratterizzano l’evoluzione dei mercati finanziari.

In particolare, il Report – basato su dati al 31 marzo – evidenzia la significativa correzione al ribasso fatta registrare dai mercati finanziari nei primi mesi del 2016  per effetto di numerosi fattori, quali la riduzione della redditività attesa del settore bancario, il propagarsi di turbolenze che hanno interessato i mercati di alcuni grandi paesi emergenti e la riduzione del prezzo del petrolio. La correzione è stata accompagnata da un peggioramento nelle attese sulle prospettive di crescita dei mercati azionari e un peggioramento delle condizioni di liquidità.

Dal punto di vista delle politiche monetarie, si segnala come le misure non convenzionali intraprese dalle autorità monetarie (quali il quantitative easing e i tassi negativi sulle riserve presso la banca centrale) abbiano portati a zero il rendimento sui titoli di Stato decennali in Germania e Giappone. Le condizioni sul mercato dei titoli di Stato si sono trasmesse a quello corporate, dove le emissioni nette di obbligazioni sono rimaste elevate sia in Europa che negli USA e gli spread si mantengono su livelli contenuti per tutte le classi di rating.

Per quanto riguarda il settore bancario, i bilanci 2015 delle maggiore banche europee mostrano una crescita della redditività (ad eccezione delle banche tedesche) e dei ricavi. Le principali banche italiane hanno fatto registrare un lieve aumento dei ricavi, nonostante la flessione del margine di interesse, e hanno rafforzato i requisiti patrimoniali. Continua la contrazione del prestito alle imprese non finanziarie, sebbene le banche abbiano facilitato il ricorso al credito.

Risk Outlook n. 11

Mag 192016
 

La Consob ha adottato il regolamento di attuazione dell’art. 2, comma 5-ter, del d.lgs. n. 179/2007, concernente il nuovo Arbitro per le Controversie Finanziarie (ACF). Il regolamento consente di dar vita ad un nuovo sistema di risoluzione extragiudiziale delle controversie, caratterizzato dall’adesione obbligatoria degli intermediari e dalla natura decisoria della procedura, in analogia all’ Arbitro bancario finanziario (Abf) della Banca d’Italia.

L’obiettivo è quello di fornire un efficace strumento di tutela diretta degli interessi degli investitori. Potranno essere sottoposte all’Arbitro le controversie (fino ad un importo richiesto di 500.000 euro) relative alla violazione degli obblighi di informazione, diligenza, correttezza e trasparenza cui sono tenuti gli intermediari nei loro rapporti con gli investitori nella prestazione dei servizi di investimento e di gestione collettiva del risparmio; potranno essere presentate anche controversie che riguardano i gestori dei portali di equity crowdfunding.

L’Arbitro, che andrà a sostituire la Camera di conciliazione e arbitrato, ha un’organizzazione che si articola in un collegio decidente e in una segreteria tecnica della Consob avente compiti di supporto. La composizione del collegio arbitrale riflette l’esigenza di rappresentare al suo interno i diversi interessi coinvolti. Pertanto, oltre al presidente e due membri che sono nominati direttamente dalla Consob, gli altri due membri sono nominati sempre dalla Consob su designazione, rispettivamente, del Consiglio nazionale dei consumatori e degli utenti (Cncu) e delle associazioni di categoria degli intermediari maggiormente rappresentative.

L’adozione del regolamento segue la consultazione pubblica che si è tenuta dall’8 gennaio all’8 febbraio 2016.

Comunicato stampa

Mag 192016
 

L’IVASS ha emanato il Regolamento N. 21/2016 concernente le informazioni quantitative periodiche da trasmettere all’IVASS ai fini di stabilità finanziaria e di vigilanza macroprudenziale in recepimento delle linee guida EIOPA sui requisiti di informativa e di disclosure (Requisiti di 3° Pilastro). Il Regolamento è emanato in attuazione degli articoli 190 e 191, del decreto legislativo 7 settembre 2005, n. 209 (Codice delle assicurazioni private) come modificato dal decreto legislativo 12 maggio 2015, n. 74.

Il Regolamento recepisce le linee guida emanate da EIOPA in materia di informativa ai fini della stabilità finanziaria, volte a garantire l’applicazione coerente e uniforme del nuovo regime di raccolta dei dati ai fini della stabilità finanziaria, a rafforzare la convergenza delle prassi di vigilanza. Con il Regolamento viene inoltre conferita una propria organicità al complesso delle disposizioni inerenti l’informativa ai fini di stabilità finanziaria, per tener conto sia di esigenze informative emerse nell’ambito dei lavori nazionali ed internazionali, sia di esigenze di razionalizzare l’informazione raccolta da varie fonti anche in ragione del flusso informativo contenuto nella reportistica prudenziale Solvency II.

Il Regolamento entrerà in vigore il giorno successivo alla pubblicazione nella Gazzetta Ufficiale della Repubblica italiana.

Regolamento IVASS N. 21/2016

Mag 192016
 

L’EBA ha pubblicato una Decisione volta a confermare la possibilità di utilizzo dei cosiddetti rating non sollecitati (cioè assegnati senza il coinvolgimento diretto del soggetto a cui viene attribuito il giudizio) ai fini del calcolo dei requisiti patrimoniali. La Decisione, rientrante nel Single Rulebook bancario, assicurerà una maggiore armonizzazione regolamentare all’interno dell’Unione Europea.
Ricordiamo infatti che – alla luce della disciplina CRR (Capital requirements regulation) – le istituzioni finanziarie possono fare ricorso ai rating non sollecitati formulati dalle agenzie di rating (External Credit Assessment Institutions o ECAIs) solo previa valutazione dell’EBA. In particolare, la Decisione appena pubblicata autorizza l’uso dei rating non sollecitati formulati da 22 ECAIs per le quali l’Autorità Bancaria Europea non ha riscontrato differenze qualitative tra rating sollecitati e non sollecitati. In aggiunta, l’EBA ha pubblicato un Report che illustra i risultati dell’analisi qualitativa e quantitativa svolta a sostegno della posizione espressa nel documento.

Comunicato stampa
Decisione EBA
Report rating non sollecitati

Mag 192016
 

Il Comitato congiunto delle Autorità di Vigilanza Europee (European supervisory authorities o ESAs: EBA, EIOPA, ESMA) ha pubblicato un Parere in risposta alle modifiche proposte dalla Commissione Europea sulla mappatura delle agenzie di rating (External Credit Assessment Institutions o ECAIs) ai sensi del Regolamento CRR (Capital requirements regulation) e della disciplina Solvency II.
Nel Parere, le Autorità di vigilanza europee esprimono la propria preoccupazione circa le proposte della Commissione Europea di estendere il periodo di applicazione delle misure “non conservative” rispetto al periodo originariamente previsto (2019). Secondo le ESA, infatti, tale misura potrebbe innalzare il livello di rischio per la stabilità dei mercati finanziari.
Il Comitato congiunto – continua il documento – ritiene che la versione originaria delle disposizioni regolamentari rappresenti, invece, un buon bilanciamento tra obiettivi prudenziali e promozione della competizione nel mercato delle agenzie di rating.

Comunicato stampa
Parere ESAs

Mag 192016
 

L’EBA ha pubblicato un Parere indirizzato alla Commissione Europea nel quale esprime un giudizio favorevole sulle proposte di modifica degli ITS (Implementing Technical Standards) riguardanti l’analisi comparativa dei modelli interni per il calcolo dei requisiti patrimoniali. Le novità, formulate in accordo con l’Autorità Bancaria Europea e basate sulle analisi condotte negli ultimi anni, mirano ad assicurare un rafforzamento delle attività di controllo condotte dall’EBA e dalle Autorità Competenti.
Alla luce delle modifiche introdotte, il prossimo esercizio di benchmarking condotto dall’EBA seguirà le disposizioni definite dai nuovi ITS. In particolare, rientreranno nell’analisi il rischio di credito sia per i cosidetti portafogli high-default (PMI e retail) che per quelli di tipo market-risk. Le istituzioni finanziarie europee che ricorrono ai modelli interni per la quantificazione del patrimonio di vigilanza dovranno sottoporsi alla valutazione e inviare i dati sui portafogli in questione alle Autorità Competenti entro il 30 giugno 2016.

Comunicato stampa
Parere EBA

Mag 122016
 

L’8 marzo 2016 la Banca d’Italia ha pubblicato le disposizioni attuative (“Disposizioni Attuative“) dell’articolo 1-ter della legge 130/1999 contenente le disposizioni sulla cartolarizzazione dei crediti (la “L. 130/99“). Tali norme completano, a livello secondario, il framework normativo sulla concessione di finanziamenti da parte dei veicoli di cartolarizzazione (“SPV“) rendendo effettiva, anche per quest’ultimi, la possibilità di erogare credito alle imprese.

La L. 130/99, infatti, era stata emendata già nel 2014 dal decreto legge n. 91/2014 (convertito con la legge n. 116 dell’11 agosto 2014, il “Decreto Competitività”), in cui il legislatore, come noto, aveva ampliato la tipologia degli intermediari finanziari autorizzati a svolgere il c.d. direct lending ricomprendendovi, oltre alle SPV, anche i fondi di investimento alternativi e le imprese di assicurazione.

Il Decreto Competitività, infatti, aveva emendato la L. 130/99 inserendo l’art. 1-ter il quale individua le condizioni al ricorrere delle quali è consentito alle SPV di concedere finanziamenti. In particolare:

  1. i prenditori dei finanziamenti devono essere individuati da una banca o da un intermediario finanziario iscritto nell’albo ex art. 106 del d.lgs. 385/1993 (il “TUB“), i quali possono svolgere altresì i compiti previsti dall’articolo 2, comma 3, lettera c) della L. 130/1999 (i.e. le attività di servicing);
  2. i titoli emessi dalle società veicolo per finanziare l’erogazione dei finanziamenti siano destinati a investitori qualificati, come definiti ai sensi dell’articolo 100 del d.lgs. 58/98 (il “TUF“);
  3. la banca o l’intermediario finanziario di cui alla lettera a) trattenga un significativo interesse economico nell’operazione (c.d. retention), nel rispetto delle modalità stabilite dalle disposizioni di attuazione della Banca d’Italia.

Peraltro, tale attività di concessione di finanziamenti – coerentemente con quanto previsto anche per i fondi di investimento alternativi e per le imprese di assicurazione – non potrà essere svolta nei confronti delle persone fisiche e delle microimprese (come definite nella Raccomandazione 2003/361/CE della Commissione Europea).

Le Disposizioni Attuative emanate dalla Banca d’Italia – confluite nella Circolare 285/2013 (disposizioni di vigilanza per le banche) e nella Circolare 288/2015 (disposizioni di vigilanza per gli intermediari finanziari) – chiariscono le concrete modalità di esercizio dell’attività in esame da parte della SPV specificando come gli intermediari che selezionano i prenditori dei finanziamenti erogati da una SPV debbano rispettare il requisito della retention ed i connessi obblighi in tema di politiche creditizie e informativa agli investitori.

Il quadro normativo così completato consente la creazione di canali di finanziamento alternativi a quelli bancari atteggiandosi come un ulteriore rimedio al c.d. credit crunch e alla conseguente difficoltà delle piccole e medie imprese di accedere al credito bancario.

Ciò premesso, analizziamo le disposizioni emanate dall’Autorità di Vigilanza.

Nozione di “significativo interesse economico”

Come anticipato, tra le condizioni previste dalla L. 130/99 ai fini dell’erogazione del finanziamento da parte della SPV vi è quella che la banca (o l’intermediario finanziario) che individua il prenditore del finanziamento mantengano un “significativo” interesse economico che, le Disposizioni Attuative, individuano nel 5% del valore dell’operazione.

Tale requisito risulta rispettato con le modalità previste dall’art. 405 del Regolamento UE n. 575/2013 (“CRR”) e dai relativi regolamenti delegati. Ne consegue, quindi, che tale interesse economico dovrà essere mantenuto su base continuativa e che lo stesso non potrà essere oggetto di attenuazione del rischio di credito, posizioni corte o qualsiasi altra copertura e, soprattutto, non potrà essere ceduto.

Il meccanismo individuato dall’Autorità di Vigilanza, impedisce, in buona sostanza alla banca/intermediario che ha individuato il prenditore di “liberarsi” della propria partecipazione nell’operazione e di “scaricare” su altri la responsabilità della propria scelta.

Criteri di selezione dei prenditori

Le Disposizioni Attuative impongono alle banche/intermediari finanziari che individuano i prenditori dei finanziamenti di utilizzare, a tale fine, (i) i criteri di valutazione del merito del credito, (ii) le procedure di deliberazione della concessione di credito e (iii) i sistemi di controllo dei rischi che essi sono tenute ad applicare nell’attività creditizia esercitata in proprio.

In quest’ambito, quindi, troveranno applicazione le disposizione in materia di sistema dei controlli interni, dettati dalle rispettive discipline (cfr. per la banche, Parte Prima, Titolo IV, Capitolo 3 della Circolare 285/2013; per gli intermediari finanziari, Titolo III, Capitolo 1, Sezione VII della Circolare 288/2015).

Per le banche e gli intermediari finanziari comunitari operanti in Italia, si fa riferimento ai criteri di concessione del credito, alle metodologie di misurazione dei rischi e ai sistemi di monitoraggio delle esposizioni che gli stessi sono tenute a rispettare nello Stato di origine in conformità delle disposizioni di recepimento dell’articolo 79 Direttiva 2013/36/UE (CRD IV).

Le Disposizioni Attuative, quindi, pongono rimedio alle ridotte capacità delle SPV di valutare il merito creditizio attività, quest’ultima, da sempre “mestiere” delle banche. In questo senso, quindi, si giustifica la scelta di imporre a banche ed intermediari di utilizzare le proprie procedure nell’attività di selezione dei prenditori nella convinzione che quest’ultime siano in grado di garantire l’affidabilità del suddetto processo di selezione.

Informativa agli investitori 

Le Disposizioni Attuative stabiliscono anche specifici obblighi di disclosure nei confronti degli investitori imponendo alle banche/intermediari finanziari che individuano i prenditori dei finanziamenti di informare gli investitori sul livello di impegno da esse assunto e assicurano l’accessibilità delle informazioni significative, conformemente all’art. 409 del CRR e ai relativi regolamenti delegati. A tal fine, quindi, banche/intermediari finanziari dovranno assicurare che gli investitori abbiano facilmente accesso, inter alia, a tutti i dati pertinenti sulla qualità creditizia e sui flussi di cassa nonché sulle informazioni necessarie per effettuare prove di stress complete e ben documentate.

Controlli del servicer

Ai sensi delle Disposizioni Attuative il servicer (i.e. banca/intermediario al quale è affidato, inter alia, il compito di controllare la conformità dell’operazione di cartolarizzazione rispetto alla legge ed al prospetto informativo) è tenuto ad effettuare i controlli diretti ad accertare il rispetto, da parte della banca/intermediario finanziario che individua il prenditore dei finanziamento, delle condizioni stabilite dall’art. 1, comma 1-ter, della L. 130/99. A tali fini, il servicer verifica almeno che:

  1. l’interesse economico mantenuto nell’operazione non sia inferiore alla soglia sopra indicata (i.e. 5%) o alla misura eventualmente più alta convenuta fra le parti dell’operazione;
  2. la retention sia effettuata in una delle forme previste dall’art. 405 CRR e sia mantenuta ininterrottamente dall’inizio dell’operazione e per tutta la sua durata senza che siano poste in essere operazioni (ad es. garanzie, derivati di credito, altre transazioni) per effetto delle quali il rischio inerente all’interesse economico da mantenere venga nella sostanza trasferito o assunto da terzi;
  3. l’attività di selezione dei prenditori si svolga sulla base di processi formalizzati e documentati da cui risulta in modo incontrovertibile l’applicazione di criteri di valutazione, procedure deliberative e sistemi di controllo non difformi da quelli applicati nell’attività creditizia esercitata in proprio dalla banca/intermediario finanziario per la medesima tipologia di crediti e controparti;
  4. l’informativa agli investitori sul livello di impegno assunto sia stata effettuata e le informazioni significative siano effettivamente accessibili, tempestivamente consultabili e periodicamente aggiornate.

I soggetti partecipanti all’operazione – in particolare, la SPV e il soggetto che individua i prenditori dei finanziamenti, se diverso dal servicer – assumono impegni contrattuali in forza dei quali trasmettono o mettono a disposizione del servicer, tempestivamente e per tutta la durata dell’operazione, le informazioni necessarie per lo svolgimento dei controlli di propria competenza, abilitando anche il servicer a richiedere ulteriori dati, informazioni e documenti ai medesimi soggetti e a terze parti.

Qualora i compiti di servicer siano svolti – come previsto dall’art. 1, comma 1-ter, lettera a) della L. 130/99 – dalla banca o dall’intermediario finanziario che seleziona i prenditori dei finanziamenti, il servicer assicura che le attività di controllo siano svolte da strutture distinte e indipendenti rispetto a quelle preposte alle attività di istruttoria e concessione del credito.

Peraltro, tali attività di controllo, attenendo alla verifica di conformità dell’operazione alla legge ai sensi dell’art. 2, comma 6-bis, della L. 130/99, non possono essere delegate a terzi mentre è consentita l’esternalizzazione di specifiche attività operative nell’ambito dei citati compiti di controllo, in particolare se finalizzata alla prevenzione di possibili conflitti d’interesse.

Conclusioni

Come anticipato, la ratio dell’ampliamento dei soggetti abilitati ad esercitare l’attività di concessione di finanziamenti deve essere ricercata nell’esigenza di trovare soluzioni alternative al credito bancario.

Tanto dalle norme di rango primario tanto dalle Disposizioni Attuative emerge, tuttavia, la preoccupazione del legislatore circa la capacità dei veicoli di cartolarizzazione di valutare correttamente il merito creditizio. In questo senso si giustifica, quindi, la scelta di affiancare alle SPV una banca o un intermediario finanziario i quali, in buona sostanza, sono incaricati di selezionare il prenditore finale del finanziamento sulla base delle procedure che essi stessi adottano per svolgere una delle proprie attività tipiche, vale a dire l’erogazione di finanziamenti.

Inoltre, proprio al fine di “responsabilizzare” ulteriormente la banca/intermediario incaricato, il legislatore gli impone di rimanere coinvolto nell’intera operazione di finanziamento attraverso il mantenimento – continuato e non trasferibile – di un interesse economico.

Merita, infine, di essere sottolineato un elemento di peculiarità dell’attività di concessione di finanziamenti posta in essere dalle SPV rispetto a quella esercitata dai fondi di investimento alternativi. Per quest’ultimi, infatti, il framework normativo è stato recentemente completato dalle disposizioni secondarie contenute nel d.l. 18/2016 il quale – oltre ad individuare le modalità operative per l’attività in questione – ha richiamato le disposizioni in materia di trasparenza bancaria previste nel TUB nonché la relativa disciplina sanzionatoria.

Le Disposizioni Attuative, al contrario, non hanno richiamato tali norme. Non è chiaro, quindi, se le SPV, nell’esercizio dell’attività di concessione di finanziamenti, potranno essere esentate dall’applicazione di tali disposizioni.

Mag 122016
 

L’EBA ha pubblicato un documento di consultazione contenente le Linee guida sulla trasparenza in materia di LCR (Liquidity Coverage Ratio). Le Linee guida mirano ad armonizzare il set di informazioni qualitative e quantitative sulla liquidità che le istituzioni dovranno fornire. Tale framework informativo riveste importanza cruciale per la valutazione dei sistemi di liquidity risk management posti in essere e per aumentare il livello di trasparenza dei mercati finanziari europei.

Il pacchetto di misure proposto dalle Linee guida oggetto della consultazione non entrerà in vigore prima del 30 giugno 2017.

La consultazione avrà termine l’11 agosto 2016.

Comunicato stampa
Documento di consultazione

Mag 122016
 

Il Ministero dell’Economia e delle Finanze ha pubblicato i documenti di consultazione contenenti le modifiche da apportare al Testo unico della finanza (TUF) per l’attuazione:

1) della direttiva 2014/65/UE del Parlamento europeo e del Consiglio, del 15 maggio 2014, relativa ai mercati degli strumenti finanziari (Direttiva MiFID II),

2) del regolamento (UE) n. 600/2014 del Parlamento europeo e del Consiglio, del 15 maggio 2014, sui mercati degli strumenti finanziari (Regolamento EMIR);

3) del regolamento (UE) n. 909/2014 del Parlamento europeo e del Consiglio, del 23 luglio 2014, relativo al miglioramento del regolamento titoli nell’Unione europea e ai depositari centrali di titoli (Regolamento CSDR).

Il MEF segnala, inoltre, che la delega legislativa per l’attuazione della direttiva 2014/65/UE (MiFID II) e per l’adeguamento della normativa nazionale alle disposizioni del regolamento (UE) n. 600/2014 (MiFIR) non è stata esercitata entro il termine originario del 3 maggio 2016 in considerazione del rinvio dei termini di trasposizione e di applicazione del pacchetto MiFID II-MiFIR di imminente adozione da parte del Legislatore UE. La delega per l’adeguamento della normativa nazionale alle disposizioni del regolamento (UE) n. 909/2014 (CSDR) deve invece essere esercitata entro il 15 agosto 2016.

La consultazione pubblica avrà termine il 9 giugno 2016.

Documento di consultazione Parti I, II, IV, V, VI TUF
Documento di consultazione Parte III TUF
Relazione Illustrativa Parte III TUF