Nuovo Regolamento IVASS in materia di imprese di assicurazione locali

News

Set 20 2016

L’IVASS ha emanato il Regolamento N. 29/2016 recante disposizioni relative alle imprese di assicurazione locali. Il Regolamento è emanato in attuazione delll’art. 4 della direttiva Solvency II, il quale prevede che le imprese che rispondono a ridotti requisiti dimensionali e di complessità (definite “piccolissime imprese” dalla direttiva) siano escluse dall’applicazione del framework Solvency II. Il Codice delle Assicurazioni private, come modificato dal decreto legislativo di recepimento della direttiva, ha definito tali imprese come “locali”, dal momento che, se ricadono nel regime speciale, non possono avvalersi del passaporto europeo. A tali imprese escluse dal regime Solvency II, a meno che non abbiano fatto esplicita richiesta per esservi ricomprese, ogni Stato può applicare la disciplina che ritiene più opportuna.

Il Regolamento N. 29/2016 riporta il trattamento riservato a tali imprese di assicurazione locali, consistente nell’applicazione del regime Solvency I con taluni correttivi in alcune aree. A tal fine, nel Regolamento sono confluite – come in una sorta di Testo Unico – con gli opportuni adattamenti, le disposizioni codicistiche e regolamentari abrogate da Solvency II.

Regolamento IVASS N. 29/2016

Flow of funds, High Water Mark incentive fees and asset management
di Emilio Barucci e Daniele Marazzina

Articolo

Set 13 2016
Flow of funds, High Water Mark incentive fees and asset management di Emilio Barucci e Daniele Marazzina

In [1] we investigate the effect of flow of funds on an assets management problem when the manager is remunerated through a High Water Mark (HWM) and a management fee. More precisely, we assume that the assets under management (AUM) are characterized by in/outflow of funds as a function of the relative performance of the fund with respect to an exogenous benchmark (the sensitivity being η). The remuneration scheme is defined as a convex combination of a management and of a HWM fee. Both fees are defined as constant fractions: of the AUM (management fee) and of the HWM, i.e., the highest peak reached by AUM or by the performance of fund. Therefore, the remuneration in a small period (t,t+dt) is given by

                                                           (1-x)aW(t)dt+xkdH(t)                                                                           (1)

where W is the AUM, H is the HWM, and x, a and k are constants. If the AUM or the performance of the fund (depending on the specification of the HWM fee) does not reach a new peak in the period dt (dH(t)=0), then no HWM fee is due. This ensures that the manager is not remunerated in case of a poor performance.

We concentrate our attention on the role of the management and of the HWM fee on the optimal portfolio choice of the manager and in particular on its propension to take risk in excess with respect to the benchmark and to the optimal portfolio choice without flow of funds (a solution that has been identified in [2]). We show two main results.

First, we show that, independently of the specification of the HWM fee, increasing the importance of the HWM fee with respect to the management one (increasing x in (1)), the asset manager adopts a more aggressive optimal investment strategy. This result can be rationalized observing that the management fee is linear on the AUM, instead the HWM incentive fee is an option like component. As a consequence, when the latter component becomes more important with respect to the first one the asset manager tends to take more risk.

The practice in the hedge fund industry is to consider remuneration schemes with both a management fee and a HWM incentive fee. Our analysis shows that the design of the fee structure may induce more or less risk taking. It is well known that an investor is likely to consider the investment in a hedge fund as risky, so he/she may not in principle be against the fact that the asset manager takes risk in excess and/or a high leverage exposure. However, we may consider as “expected” risk exposure the risk taking level obtained without flow of funds, i.e., in the case the AUM is not characterized by in/outflows, and “unwanted” the extra risk taking exposure that comes from the flow of funds.

The analysis depends on the design of the remuneration scheme. We consider two types of HWM: one defined on the AUM, i.e., H(t)=max{W(s), s in [0,t]}, and the other defined on the AUM depurated by the in/outflow of funds, as it is in the habit of the hedge fund industry. In the latter case, the HWM is thus defined on the pure performance of the fund.

In the above picture, we show the optimal strategy, defined as the fraction of funds invested in the risky asset, varying η, i.e., the sensitivity with respect to the flow of funds. We recall that flow of funds is designed as a function of the relative performance of the fund with respect to an exogenous benchmark, which is a convex combination of parameter β of the risk-free and the risky asset; the benchmark coincides with the risk-free (risky) asset if β=0 (β=1). In the picture, three different values of β are considered.

As shown in the picture, a contract with a remuneration as in (1) with the HWM defined on the performance of the fund (θP in the picture) leads to excess risk taking with respect to the benchmark and to the optimal strategy assuming that the fund is not affected by flow of funds (η=0 in the picture). The effect is not observed in case of a HWM defined on the AUM (θAUM in the picture): in this case the optimal strategy is always intermediate between the benchmark and the optimal strategy obtained without flow of funds (η=0 in the picture).

So the flow of funds with a standard HWM induces excess risk taking with respect to the strategy of a manager without flow of funds. This is a negative result from the investor point of view because we may consider that the investor looking for an aggressive strategy by the hedge fund would like the manager to stick to the level of risk exposure obtained without flow of funds and may dislike the extra component that comes from the flow of funds.

Bibliography

[1] E.Barucci, D.Marazzina, Asset management, High Water Mark and flow of funds, Operations Research Letters 44 (2016) 607–611. http://authors.elsevier.com/a/1TRDdc7SoX-Cl

[2] S.Panageas, M.Westerfield, High-water marks: high risk appetites? Convex compensation, long horizons, and portfolio choice, Journal of Finance 64-1 (2009) 1–36.

EBA: pubblicato report su funding risk e NSFR in UE

News

Set 13 2016

L’EBA ha pubblicato un documento di analisi riguardante il funding risk all’interno dell’Unione Europea. Il report è stato prodotto in seguito alla richiesta della Commissione Europea di valutare la possibilità di utilizzare il core stable funding ratio (CFR) come metrica alternativa al Net Stable Funding Ratio (NSFR) nella valutazione del funding risk delle banche.
La conclusione alla quale perviene il documento EBA è che, in generale, l’uso esclusivo del CFR porterebbe a risultati fuorvianti e alla mancata percezione di potenziali forme di funding gap. A sostegno della tesi, il report mostra l’esistenza di una scarsa correlazione tra i valori e i risultati basati su NSFR e CFR per l’intero campione di banche esaminate (si tratta dello stesso dataset di 279 banche utilizzato per il report sull’NSFR del dicembre 2015) ed in particolare per quelle più piccole. Questo è dovuto alla natura parziale del CFR che, infatti, prende in considerazione solo i dati di bilancio relativi alle passività. Per questi motivi, l’EBA ritiene che il CFR non possa compiutamente rimpiazzare l’NSFR quale indicatore per la valutazione del funding risk.

Comunicato stampa
Report EBA su funding risk

EIOPA: avviata indagine online sulle Linee Guida della nuova direttiva sulla distribuzione dei prodotti assicurativi.

News

Set 13 2016

La Direttiva sulla Distribuzione Assicurativa ha lo scopo di rafforzare la protezione del cliente e di armonizzare le disposizioni nazionali relative alla distribuzione dei prodotti assicurativi. Per supportare l’implementazione della Direttiva, la Commissione Europea e l’EIOPA sono state delegate a redigere regole tecniche per integrare la Direttiva in varie aree. Tra queste vi è il compito di sviluppare, entro il 23 Agosto 2017, le Linee Guida per la valutazione dei prodotti assicurativi con componente di investimento che, per via della loro struttura articolata, possano portare il cliente ad una errata o incompleta valutazione dei rischi. Come prima cosa, l’Autorità di vigilanza del settore assicurativo ha lanciato un’indagine online per ricevere pareri ed input dagli stakeholder sullo scopo delle Linee Guida e sui tipi di prodotti assicurativi rientranti nel campo di applicazione delle Linee Guida.

Comunicato stampa

BCE: Parere sulla circolare di Banca d’Italia di riforma del credito cooperativo

News

Set 13 2016

La BCE ha rilasciato un parere sulla bozza di circolare della Banca d’Italia che implementa la riforma delle banche di credito cooperative.

La Banca Centrale Europea valuta favorevolmente che lo schema di circolare preveda che la capogruppo costituisca il gruppo bancario cooperativo assoggettandolo ai suoi poteri di direzione e coordinamento, precisati nel contratto di coesione stipulato tra la capogruppo e le banche cooperative affiliate. Tali poteri sono finalizzati ad assicurare unità di direzione strategica e del sistema dei controlli interni del gruppo bancario cooperativo, nonché l’osservanza dei requisiti prudenziali ad esso applicabili.

Come rilevato in un precedente parere, la costituzione di un gruppo bancario cooperativo pone la capogruppo di fronte a sfide significative in termini di gestione del rischio e sistemi di controllo. In particolare, la BCE ha evidenziato che la capogruppo dovrebbe poter dirigere e coordinare il gruppo bancario cooperativo, anche impartendo istruzioni dirette alle banche affiliate in ogni circostanza al fine di assicurare l’osservanza delle norme prudenziali e dei requisiti di vigilanza applicabili e garantire che le operazioni e le strategie dei componenti del gruppo bancario cooperativo siano in linea con le politiche e gli obiettivi di quest’ultimo. È di estrema importanza che i gruppi bancari cooperativi abbiano funzioni di controllo ben congegnate, ivi compresi la gestione del rischio, il controllo di conformità, l’audit interno e la pianificazione, facenti capo esclusivamente alla capogruppo.

Parere BCE

Comitato di Basilea: annunciati progressi nella finalizzazione delle riforme post-crisi.

News

Set 13 2016

Il Gruppo dei Governatori e dei Capi della vigilanza (GHOS), organo di sorveglianza del Comitato di Basilea, ha rilasciato un comunicato stampa in relazione allo stato dei lavori delle riforme regolamentari post-crisi. In particolare, nella nota diffusa dal GHOS, si evidenziano i progressi compiuti nel definire le misure volte a ridurre l’eccessiva variabilità degli attivi ponderati per il rischio (risk-weighted assets o RWAs). Secondo Mario Draghi, capo del GHOS e Presidente della BCE, la finalizzazione delle nuove disposizioni completerà la disciplina di Basilea III ed aiuterà a ridare fiducia negli indicatori di capitale delle banche.

Comunicato stampa

Le Autorità di Supervisione Europee evidenziano i principali rischi per il sistema finanziario dell’Unione Europea.

News

Set 13 2016

Il Comitato congiunto delle Autorità di Supervisione Europee (ESAs) ha pubblicato un report sui Rischi e le Vulnerabilità del Sistema Finanziario dell’Unione Europea. Il report si sofferma sull’analisi dell’attuale situazione caratterizzata da bassi tassi di crescita e di rendimento, con particolare attenzione sui potenziali effetti che tali condizioni possono avere sulla redditività e sulla qualità degli asset delle istituzioni finanziarie. Il report evidenzia altresì delle criticità relative alla crescente interconnessione tra il settore finanziario al di fuori di quello bancario, delle assicurazioni e dei fondi pensione ed il più ampio Sistema finanziario dell’Unione Europea.

Comunicato stampa
Report ESAs

I mercati credono agli Stress Test?
di Emilio Barucci e Carlo Milani

Articolo

Set 05 2016
I mercati credono agli Stress Test? di Emilio Barucci e Carlo Milani

A distanza di quasi un mese dalla diffusione degli stress test condotti nel corso del 2016 dall’EBA è possibile provare a valutare la loro credibilità considerando la reazione dei mercati finanziari. Seguendo un approccio consolidato in letteratura (si veda ad esempio Barucci, Baviera e Milani, 2016), abbiamo analizzato come gli esiti degli stress test abbiano influenzato la volatilità delle quotazioni azionarie dei titoli bancari presi in esame dall’EBA (tra i 51 gruppi bancari esaminati, 32 sono quelli quotati).

Per valutare la credibilità/l’effetto sui mercati finanziari degli stress test abbiamo considerato due diversi orizzonti temporali: il periodo precedente alla diffusione degli stress test e quello successivo. Ai fini del calcolo della volatilità dei rendimenti giornalieri, abbiamo considerato quindici giorni di Borsa prima e dopo il rilascio dei risultati (29 luglio).

 Grafico 1

Nel grafico 1 si mette a confronto il Common Equity Tier 1 (CET1) ratio fully loaded (il ratio patrimoniale che non incorpora gli effetti derivanti dalle discrezionalità nazionali nel computo dei requisiti di capitale) che emergerebbe nel 2018 sotto effetto degli esercizi di stress e la volatilità dei rendimenti azionari nei due periodi presi in esame. La relazione è negativa mostrando come i corsi azionari dei tioli (o meglio le loro volatilità) riflettano la solidità patrimoniale delle banche: le banche con un ratio patrimoniale più basso mostrano una volatilità superiore. Si può notare come l’inclinazione della retta di regressione non sia molto difforme nel periodo pre e nel periodo post stress test. Questa evidenza sembrerebbe indicare che gli operatori finanziari non sono stati molto sorpresi dagli esiti degli stress test: le banche che avevano una volatilità dei rendimenti azionari più elevata prima della diffusione dei risultati sono proprio quelle che hanno evidenziato un CET1 ratio più basso sotto stress. Di fatto i mercati avevano già incorporato l’esito dell’esercizio in merito al livello di patrimonializzazione. Si nota comunque una inclinazione maggiore nel periodo post-diffusione dei test ed un R2 maggiore. Questo dato sta a significare che il rilascio dei risultati degli stress test ha comunque avuto un effetto sui mercati finanziari.

Grafico 2

Considerando la differenza tra il CET1 ratio fully loaded emerso nello scenario di stress nel 2018 (misura riportata nelle ascisse del grafico 1) e il suo valore a fine del 2015, si osserva un’inclinazione della retta di regressione ben più marcata nel caso di volatilità post stress test rispetto alla volatilità ante esercizio e un R2 ben più elevato (grafico 2).

Il confronto tra i due grafici sembra significare che i mercati non sono stati influenzati (in termini di volatilità) dal livello assoluto di CET1 ratio sotto stress quanto dal delta di capitale generato dall’esercizio. In definitiva sembra che gli operatori fossero consapevoli del grado di solidità patrimoniale dei principali gruppi bancari europei, mentre erano meno informati in merito alla capacità di queste banche di sopportare lo scenario di stress.

A differenza degli stress test del 2014, nell’ultimo esercizio non è stata prevista una soglia minima di capitale al fine di determinare il superamento o meno dell’esercizio. Nelle intenzioni delle autorità, l’assenza di tale soglia avrebbe permesso una maggiore flessibilità nel definire le misure di rafforzamento del capitale per le singole banche. I mercati finanziari sembrano aver reagito definendo in autonomia una soglia minima per il CET1 ratio stressato. Nel grafico 3 si mettono a confronto il CET1 ratio fully loaded nello scenario di stress nel 2018 e la differenza tra la volatilità dei rendimenti azionari giornalieri nel periodo post e pre-diffusione dei test. Si osserva come la relazione sia negativa per quelle banche che hanno evidenziato un CET1 ratio stressato inferiore all’8%, le banche con un CET1 ratio superiore all’8% non mostrano invece alcuna relazione tra delta di volatilità e CET1 ratio. Il mercato sembra aver considerato l’8% come la soglia minima di patrimonializzazione, una soglia ben più elevata rispetto al 5,5% stabilito nella tornata degli stress test condotta nel 2014.

Grafico 3

Bibliografia

– Barucci E. e R. Baviera, C. Milani Is the Comprehensive Assessment able to capture banks’ risks?, Finance Research Letters, 2016.

Mercati finanziari europei: per l’ESMA rischio elevato e outlook negativo

News

Set 05 2016

L’ESMA ha reso pubblico il documento “Trends, Risks and Vulnerabilities Report No. 2 2016” che riporta le dinamiche e i fattori di rischio dei mercati finanziari europei per il primo semestre del 2016.
L’analisi mostra il perdurare di alti livelli di rischio: l’ESMA ha confermato – rispetto al semestre precedente – il livello very high (il più alto possibile) per l’indicatore di rischio di mercato e il livello high per l’indicatore di rischio di liquidità. L’outlook però passa da stabile a negativo a causa delle tensioni economiche e politiche dovute all’esito del referendum in Regno Unito sulla permanenza all’interno dell’Unione Europea. I primi mesi dell’anno, come illustrato dal Report, sono stati caratterizzati da elevata volatilità sui mercati azionari e delle materie prime causata soprattutto da un rallentamento della crescita delle economie emergenti e dalle dinamiche del prezzo del petrolio. Verso la fine del semestre, poi, la situazione politica inglese ha avuto un impatto significativo sui tassi di cambio e sui mercati azionari.
L’analisi è completata dalla pubblicazione del documento trimestrale “Risk Dashboard No. 3 2016” riguardante il secondo trimestre 2016.

Comunicato stampa
Trends, Risks and Vulnerabilities Report No. 2 2016
Risk Dashboard No. 3 2016

Nuovi aggiornamenti delle Q&A EIOPA

News

Set 05 2016

L’Autorità Europea di vigilanza del mercato assicurativo (EIOPA) ha aggiornato la sezione Q&A (Questions and Answers) del proprio sito istituzionale. Le novità riguardano:

– Linee guida sull’attività di reporting e trasparenza;

– Comunicazione di informazioni alle autorità di vigilanza;

– Report finanziari e solvibilità;

– Linee guida per il riconoscimento e la valutazione di attività e passività diverse dalle poste tecniche;

– Linee guida sulla trasmissione di informazioni ai fini della stabilità finanziaria.

Sezione Q&A sito EIOPA