A maggio del 2012, il Comitato di Basilea (BCBS) ha pubblicato la prima versione del documento consultativo “Fundamental Review of the Trading Book” (FRTB) con l’intento di riformare la normativa vigente in materia di valutazione dei rischi di mercato da parte del settore bancario europeo.

Il presente lavoro esamina gli effetti sui requisiti di capitale derivanti dall’applicazione del nuovo metodo standard Sensitivities-Based Approach (SBA) ad un portafoglio ipotetico oggetto di studio.

1. Nuovo metodo standard (SBA)

Il documento normativo FRTB (vedi [1]) si pone l’obbiettivo di ridisegnare l’attuale framework normativo e garantire un livello adeguato di capitalizzazione delle banche rispetto ai rischi di mercato, sia che esso sia determinato con il metodo standard o avanzato.

A tal proposito, il BCBS ha rivisto in modo radicale l’approccio standard sulla base di alcuni capisaldi, quali la consistenza del modello e la sensibilità ai rischi di mercato. Rispetto all’approccio standard attualmente in vigore (Basel II), il nuovo metodo SBA considera in maniera più analitica le condizioni di mercato nel computo del capitale regolamentare.

La chiave di volta alla base del nuovo metodo standard è l’utilizzo delle “sensitivity”. Tale introduzione rappresenta il principale elemento di innovazione rispetto alla normativa attuale, aumentando notevolmente il carattere “risk sensitive” dell’approccio standard. Il BCBS offre in questo modo un metodo di calcolo che non richiede misurazioni del rischio particolarmente sofisticate e che, allo stesso tempo, risulta sufficientemente reattivo alle condizioni di mercato.

Il nuovo metodo standard prevede tre componenti di capitale distinte (risk charge) per il computo del requisito totale:

A. “Linear Risk Charge”, che comprende al suo interno il requisito a copertura del c.d. Delta Risk (variazione del valore del portafoglio dovuta alla variazione dei fattori di rischio considerati) e Vega Risk (legato alla volatilità implicita del portafoglio);
B. “Curvature Risk Charge”, studiato per gli strumenti con caratteristiche di opzionalità (es. cap, floor), così da tener conto della non linearità del prezzo rispetto al movimento dei fattori di rischio sottostanti allo strumento;
C. “Default Risk” la cui metodologia di calcolo è basata sul c.d. Jump to Default (JtD). L’introduzione del JtD è stata concepita per tenere in considerazione la perdita derivante dal fallimento dell’emittente (o declassamento di rating) e, allo stesso tempo, evitare il double counting rispetto al rischio di variazione dello spread di credito.

Il documento normativo prevede che i requisiti di capitale sopra descritti (lineare e di curvatura) vengano calcolati tramite l’utilizzo delle sensitivity per tutte le categorie di rischio definite dal Regolatore: General Interest Rate Risk (GIRR), Foreign Exchange Risk (FX), Equity Risk, Commodity Risk, Credit Spread Risk (CSR, su strumenti cartolarizzati e non).

2. Analisi d’impatto

Il presente studio si propone di effettuare un’analisi d’impatto simulando l’effetto del nuovo metodo standard (SBA) rispetto a quello attualmente in vigore (Basel II) su un portafoglio ipotetico predefinito, tenendo in considerazione gli interventi introdotti dall’ultimo consultative paper uscito lo scorso dicembre (vedi [2]) (ed esclusi, fino a questo momento, dai QIS condotti dal Comitato (vedi [3] e [4]).

Per l’esecuzione dell’esercizio è stata utilizzata una struttura di portafoglio composta da posizioni in acquisto nelle seguenti due asset class: azioni quotate e obbligazioni governative o societarie.

Il comparto azionario è costituito da posizioni lunghe su titoli quotati a capitalizzazione Large (maggiore di USD 2 miliardi) e il cui valore complessivo di mercato al 30/06/2014 è pari a circa EUR 318.000. Di seguito il dettaglio per valuta e per tipologia di titolo.

   

Per quanto riguarda il comparto obbligazionario, distinguiamo innanzitutto tra obbligazionario governativo e quello societario: al 30/06/2014, il valore di mercato dei primi è pari a circa EUR 217.000 e per i secondi, invece, è pari a circa EUR 895.000. Di seguito il dettaglio per comparto e per valuta.

2.1.                           Risultati ottenuti

Al fine di descrivere i potenziali effetti del nuovo Sensitivity-Based Approach sul requisito di capitale, si è proceduto confrontando i risk charge ottenuti applicando l’approccio standard As-Is (Basel II) e To-Be (SBA) al portafoglio oggetto di analisi, costituito per questo studio da posizioni plain ed unidirezionali.

L’esercizio è stata condotto tramite l’ausilio di fogli di lavoro Excel e macro VBA appositamente predisposti, ipotizzando il 30/06/2014 come data di valutazione ed utilizzando, dove necessario, i dati forniti dal provider Bloomberg. Si riassumono nella tabella seguente i risultati ottenuti.

Riepilogo Capital Charge

Analizzando in dettaglio la categoria di rischio GIRR per valuta, di seguito vengono riportati i dati di sensitivity per ciascun vertice della curva (da 3M a 30Y), la somma delle sensitivity pesate all’interno dello stesso bucket (Sb) e i valori del requisito di capitale a livello di bucket (Kb) utilizzando le correlazioni indicate dall’Autorità di Vigilanza.

Dettaglio per GIRR Charge (dati in EUR)

La differenza tra i termini Kb e Sb è riconducibile al beneficio di diversificazione permesso dalla riforma (Tuttavia, qualora il portafoglio preveda posizioni in copertura per fattori di rischio appartenenti allo stesso bucket, può risultare che il requisito Kb sia maggiore di Sb, risultando pertanto più “punitivo” di quest’ultimo).

Allo stesso modo, confrontando il valore ottenuto come somma dei singoli requisiti Kb (indicato nella tabella di dettaglio e pari a EUR 59.190) con il GIRR Charge effettivo (indicato nella tabella di riepilogo e pari a EUR 52.906), si nota ancora come la differenza tra i due termini derivi dalle correlazioni non unitarie riconosciute dal Regolatore tra bucket diversi, permettendo quindi un beneficio derivante dalla diversificazione.

In ambito Equity, invece, dato che i fattori di rischio sono i singoli name, si fornisce evidenza dell’aggregazione delle sensitivity pesate per bucket (Sb) e il relativo requisito (Kb). Analogamente a prima, si può notare un effetto di diversificazione per ciascun segmento di mercato (derivante dalle correlazioni fornite dall’Autorità di Vigilanza) e anche tra bucket diversi. Inoltre, l’impatto percentuale dell’effetto di diversificazione rispetto al requisito finale indicato nella tabella di riepilogo risulta essere piuttosto significativo.

A maggio del 2012, il Comitato di Basilea (BCBS) ha pubblicato la prima versione del documento consultativo “Fundamental Review of the Trading Book” (FRTB) con l’intento di riformare la normativa vigente in materia di valutazione dei rischi di mercato da parte del settore bancario europeo. Il presente lavoro riassume i principali punti di intervento della proposta di riforma, attualmente alla sua terza versione consultiva, con particolare riferimento al nuovo metodo standard Sensitivities-Based Approach (SBA).

1.        Introduzione e contesto

La crisi finanziaria globale, con conseguenze tutt’ora in evoluzione, ha di fatto minato la regolamentazione prudenziale in materia di requisiti patrimoniali minimi delle banche, costringendo il regolatore europeo ad intervenire a più riprese per rispondere velocemente ad esigenze congiunturali straordinarie. Già nel bel mezzo della crisi il Comitato di Basilea ha apportato alcune modifiche alla disciplina originaria del 1996 sui rischi di mercato (c.d. “Basilea 1,5”), introducendo nel 2009 il concetto di Stressed VaR (vedi [1]) e nel 2010 il requisito per il Credit Valuation Adjustment (CVA) (vedi [2]) La proposta di riforma FRTB si inserisce a valle di tali provvedimenti promulgati per rispondere velocemente alla crisi finanziaria. L’obbiettivo preposto è ridisegnare l’attuale framework normativo e garantire un livello adeguato di capitalizzazione delle banche rispetto ai rischi di mercato, risolvendo in tal modo alcune delle lacune della normativa vigente emerse dall’inizio della crisi finanziaria. La valutazione degli effetti di tale riforma, indirizzata a tutte le banche operanti nella giurisdizione europea, è attualmente inserita all’interno del monitoraggio per Basilea III. A tal fine sono stati condotti due Quantitative Impact Study (QIS) (vedi [3] e [4]) ed il prossimo è stato programmato, indicativamente, per settembre 2015.

2.     Fundamental Review of the Trading Book

Il documento normativo (vedi [5]) si sviluppa nelle seguenti tre sezioni:

1. Revisione generale del contesto normativo relativo al rischio di mercato: vengono descritte le nuove indicazioni del BCBS per indirizzare i principali problemi evidenziati dalla recente crisi finanziaria. Particolare enfasi è data al confine tra trading e banking book che viene sostanziato in modo più oggettivo e meno permeabile;
2. Nuovo metodo standard (Sensitivity-Based Approach, SBA): il BCBS ha rivisto in modo radicale l’approccio standard sulla base di alcuni capisaldi, quali la consistenza del modello e la sensibilità ai rischi di mercato;
3. Modello interno rivisto (Internal Model Method, IMM): vengono illustrate le linee guida per la ridefinizione e l’implementazione dell’approccio interno basato su modelli avanzati, dettagliando i requisiti per l’eleggibilità dei trading desk capitalizzabili a modello interno.

Nel prosieguo del capitolo si porrà l’attenzione sulle prime due sezioni del documento normativo, descrivendo le nuove indicazioni del BCBS per delineare il confine tra trading e banking book e per il calcolo del requisito di capitale utilizzando il nuovo metodo standard Sensitivity-Based Approach.

2.1.               Trading/Banking Book boundary

La distinzione tra banking e trading book è il primo tema oggetto di revisione. Il BCBS intende ridurre il grado di discrezionalità nella definizione del perimetro per la misurazione del VaR tra i due book della banca. A tale scopo, il BCBS ha introdotto due misure correttive complementari tra loro:

1. Un rafforzamento delle linee guida per la classificazione degli strumenti all’interno del trading e del banking book attraverso una definizione meno soggettiva;
2. Specifici vincoli normativi finalizzati alla limitazione degli arbitraggi regolamentari. Alle banche sarà consentito di riallocare gli strumenti nei book in circostanze eccezionali e solo su approvazione da parte dall’Autorità di Vigilanza. Inoltre, dalla riallocazione non è consentito ottenere alcun beneficio in termini di minor requisito di capitale.

Relativamente alle linee guida per la classificazione degli strumenti, il BCBS ha identificato delle tipologie di prodotti che per assunzione vanno inserite a trading o a banking book. A seguito della classificazione di uno strumento in uno dei due book, il BSBC prevede i seguenti vincoli regolamentari per disciplinarne l’operatività:

1. Ogni investimento deve essere collocato nel trading o banking book sulla base delle linee guida nel momento della sua sottoscrizione;
2. Dopo la designazione iniziale, un’eventuale riallocazione dello strumento deve essere approvata dall’Autorità di Vigilanza ed è consentita solo in circostanze eccezionali e non dovute alle sole opportunità generate dalle contingenze di mercato;
3. Anche qualora lo spostamento venga approvato e ne derivi una riduzione del capitale regolamentare, la differenza di RWA è comunque imposta alla banca sotto forma di requisito di capitale Pillar 1 addizionale (add-on) di cui bisogna dare pubblica evidenza;
4. Una specifica informativa sulla classificazione degli strumenti in banking o trading book deve essere periodicamente fornita alle Autorità di Vigilanza.

Nella terza e attuale versione del consultative paper (vedi [6]) il BCBS ha ritenuto opportuno specificare meglio il trattamento delle coperture nel trading book di posizioni detenute nel banking book (Internal Risk Transfers, IRTs). A tal proposito, il Comitato considera gli IRTs riferiti al Credit ed Equity Risk alla stregua di una copertura posta in essere direttamente nel banking book; secondo questo principio, gli IRTs (e le external re-hedge nel trading book) vengono esclusi dal computo del requisito di capitale regolamentare. Le nuove linee guida introdotte dalla FRTB appaiono indubbiamente più stringenti nella definizione del perimetro del trading book, annullando di fatto ogni possibile vantaggio in termini di RWA.

2.2.                     Nuovo metodo standard (SBA)

Punto focale della normativa è la nuova metodologia standard per il calcolo del requisito di capitale in quanto il metodo standard attuale, seppure di facile implementazione, presenta diversi svantaggi:

• Scarsa reattività alle condizioni di mercato (poco risk sensitive);
• Limitato riconoscimento di diversificazione e copertura del rischio;
• Incapacità di catturare adeguatamente i rischi derivanti da strumenti più complessi;
• Produzione di risultati generalmente troppo conservativi.

Rispetto all’approccio standard attualmente in vigore (Basel II), il nuovo metodo SBA considera in maniera più analitica le condizioni di mercato nel computo del capitale regolamentare, al fine di ridurre la storica “distanza” rispetto al modello interno e rendere più concreta la possibilità di revoca di quest’ultimo. Gli obiettivi chiave che il BCBS si prefigge di raggiungere con il nuovo approccio standard sono:

1. Fornire alle banche un metodo di calcolo semplice ed efficace che non richieda misurazioni del rischio particolarmente sofisticate, ma che, allo stesso tempo, sia sufficientemente reattivo alle condizioni di mercato;
2. Costituire una soluzione di fallback nel caso in cui il modello interno venga considerato inadeguato ed il suo utilizzo venga revocato (includendo anche la possibilità di usare questo approccio come componente aggiuntiva o come livello minimo per il requisito a modello interno);
3. Disporre di una reportistica consistente e comparabile tra banche operanti in giurisdizioni diverse.

La sostanziale differenza del nuovo metodo standard rispetto a quello attuale consiste nell’utilizzo delle “sensitivity”. Tale metrica consente di stimare la variazione di prezzo dello strumento che questo subirebbe a seguito di una variazione unitaria (shock) di ciascun fattore di rischio e permette, perciò, di aumentare il carattere “risk sensitive” dell’approccio standard. Di seguito viene indicata lo schema procedurale di calcolo del requisito di capitale definito dallo SBA:

1. Scomposizione degli strumenti in base all’esposizione ai diversi fattori di rischio;
2. Raggruppamento delle esposizioni a livello di fattore di rischio con compensazione perfetta solo tra strumenti contrattualmente identici (in caso di strumenti non contrattualmente identici, viene introdotto un fattore prudenziale minore di 1, detto “disallowance factor”, per considerare il rischio base sottostante);
3. Applicazione di un fattore di ponderazione (risk weight) a tutte le posizioni assegnate ad un determinato fattore di rischio e introduzione di una matrice di correlazione tra fattori di rischio appartenenti allo stesso bucket;
4. Aggregazione a livello di risk bucket delle posizioni e calcolo del requisito di capitale regolamentare per ciascuno di essi;
5. Il totale del requisito di capitale a copertura del trading book è dato dall’aggregazione dei requisiti di capitale di ciascun bucket, considerando una matrice di correlazione definita dall’Autorità di Vigilanza.

Nella terza e attuale versione della FRTB, il metodo standard prevede tre componenti di capitale distinte (risk charge) per il computo del requisito totale, ciascuna delle quali dev’essere calcolata per ogni categoria di rischio definita dal Regolatore tramite l’utilizzo delle sensitivity:

1. “Linear Risk Charge”, che comprende al suo interno il requisito a copertura del c.d. Delta Risk (variazione del valore del portafoglio dovuta alla variazione dei fattori di rischio considerati) e Vega Risk (legato alla volatilità implicita del portafoglio);
2. “Curvature Risk Charge”, studiato per gli strumenti con caratteristiche di opzionalità (es. cap, floor), così da tener conto della non linearità del prezzo rispetto al movimento dei fattori di rischio sottostanti allo strumento;
3. “Default Risk” la cui metodologia di calcolo è basata sul c.d. Jump to Default (JtD). L’introduzione del JtD è stata concepita per tenere in considerazione la perdita derivante dal fallimento dell’emittente (o declassamento di rating) e, allo stesso tempo, evitare il double counting rispetto al rischio di variazione dello spread di credito.

L’approccio generale del nuovo metodo standard è, come detto, basato sul calcolo delle sensitivity. Tale approccio consente possibili effetti di compensazione (hedging) tra posizioni simili che insistono sulla stessa categoria di rischio attraverso l’utilizzo delle c.d. net sensitivity: queste si ottengono sommando algebricamente le sensitivity positive e negative aggregate per il medesimo risk factor, permettendo una compensazione quasi totale del rischio. Tale cambiamento ha l’esplicita finalità di consentire un maggior allineamento rispetto alla pratica gestionale bancaria e un maggior adattamento del capital charge alle condizioni di mercato e di portafoglio detenuto dalla società. Il documento normativo prevede che i requisiti di capitale sopra descritti (lineare e di curvatura) vengano calcolati per tutte le seguenti categorie di rischio: General Interest Rate Risk (GIRR), Foreign Exchange Risk (FX), Equity Risk, Commodity Risk, Credit Spread Risk (CSR, su strumenti cartolarizzati e non).

2.2.1.                Linear Risk Charge (Delta e Vega Risk)

La componente di capitale Linear Risk Charge ricomprende al suo interno sia il Delta Risk che il Vega Risk. Con il terzo consultative paper il BCBS propone di trattare il Delta Risk insieme al Vega Risk, in quanto ritiene che quest’ultimo sia prevalentemente lineare. Sotto questa assunzione, il calcolo del Linear Risk Charge si semplifica rispetto alla seconda versione del documento, dal momento che le posizioni esposte al Vega Risk sono trattate negli stessi bucket degli strumenti esposti al Delta Risk. Il processo di calcolo può essere riassunto in tre passaggi chiave (step):

1. Per ciascun strumento viene calcolatala la derivata parziale del prezzo rispetto a ciascun fattore di rischio a cui è soggetto (sensitivity);
2. Aggregazione tra fattori di rischio simili (c.d. risk bucket o semplicemente bucket);
3. Calcolo del requisito per ciascuna componente di capitale considerata (risk charge).

Per determinare il requisito di capitale per il Linear Risk Charge va applicata una formula con diversi fattori di correlazione

tra bucket:

       dove:

• K_b è il requisito di capitale per bucket b, ottenuto aggregando le sensitivity ponderate relative ai vari fattori di rischio utilizzando le correlazioni fornite dall’Autorità di Vigilanza;
• S_a è la sensitivity netta per il bucket a, calcolata come somma delle esposizione pesate per i fattori di rischio k del bucket (Σ_k WS_k);
•  è la matrice di correlazione tra i bucket b e c definita dall’Autorità di Vigilanza;
• K_residual è il requisito di capitale riferito alle posizioni non allocabili tra i bucket definiti per la particolare categoria di rischio considerata.

2.2.2.                Curvature Risk Charge

Per gli strumenti con caratteristiche di opzionalità, il metodo standard prevede di calcolare un requisito che tenga conto della non linearità del prezzo rispetto al movimento dei fattori di rischio. In particolare il BCBS prevede un aumento del requisito di capitale in riferimento alle esposizioni negativamente impattate dal movimento del fattore di rischio (“corte gamma”). Le posizioni “lunghe gamma” sono invece considerate nell’aggregazione per riconoscere un effetto di copertura, riducendo così il requisito di capitale corrispondente. Inoltre, con riferimento al calcolo del Curvature Risk Charge per il General Interest Rate Risk e per il Credit Spread Risk, il BCBS ha deciso di utilizzare un movimento parallelo di tutti i tenor della curva, ognuno pari al massimo delta risk weight. Il trattamento del curvature risk proposto dal Comitato sottende l’assunzione di normalità tra i due risk factor sottostanti. Per determinare il requisito di capitale per il Curvature Risk Charge, va applicata una formula con diversi fattori di correlazione

tra bucket:

dove:

• K_b è il requisito di capitale per bucket b, ottenuto aggregando le sensitivity relative ai fattori di rischio utilizzando le correlazioni fornite dall’Autorità di Vigilanza;
• S_a è la sensitivity netta per il bucket a, calcolata come somma delle esposizione per i fattori di rischio k del bucket (Σ_k CVR_k);
•  è la matrice di correlazione tra i bucket b e c definita dall’Autorità di Vigilanza;
• K_residual è il requisito di capitale riferito alle posizioni non allocabili tra i bucket definiti per la particolare categoria di rischio considerata.

2.2.3.                 Default Risk

Trattamento differenziato è stabilito per il Default Risk in quanto il rischio di default tende a misurare la perdita derivante dal fallimento dello strumento-emittente e, al contempo, deve limitare gli effetti di sovrastima rispetto al requisito di capitale definito per la credit spread sensitivity. Per tale motivo, la FRTB propone l’uso del metodo Jump to Default come base per la quantificazione.
Il calcolo si articola, per ciascuna categoria indicata dal Regolatore (corporate, sovereign, local government/municipality, securitisation), attraverso diversi passaggi che ricalcano quanto fatto per le altre tipologie di risk charge.
Viene determinato un ammontare denominato, appunto, “Jump to Default” (JTD) sulla base del vantaggio/svantaggio derivante dal fallimento dell’emittente dello strumento considerato. La posizione sarà long qualora il default implichi una perdita (ad esempio acquisto di un’obbligazione, vendita di un CDS etc.), short nel caso di guadagno.
Dati i valori dei Jump to Default (per ciascuna posizione e reference entity), è permesso il netting tra posizioni riferite allo stesso emittente, ma la posizione corta deve avere una seniority pari o minore rispetto alla posizione lunga.
Determinate quindi le quantità JtD_long e JtD_short, si procede al calcolo di un peso ottenuto sommando tra tutte le credit quality, basate sulle classe di rating, indicate dal Regolatore:

Per ciascuna delle categorie di rischio indicate inizialmente, si determina il requisito di capitale attraverso la seguente formula, in cui vengono utilizzati i pesi  associati al credit quality dell’emittente:

Il requisito di capitale per il Default Risk è la semplice somma dei valori calcolati sopra, senza però riconoscere hedging tra le diverse categorie di rischio.

3.        Conclusioni

L’attuale quadro normativo sui rischi di mercato è oggetto di un’integrale revisione da parte del Comitato di Basilea che, attraverso il documento consultativo FRTB, si pone l’obiettivo di garantire un livello di capitalizzazione delle banche sempre più adeguato nel fronteggiare periodi di incertezza e recessione. Il documento introduce diversi elementi di novità e propone delle soluzioni radicali per risolvere le principali issue normative emerse dall’inizio della crisi finanziaria. A riguardo, dal confronto tra la normativa vigente e la disciplina proposta dal BCBS, si conclude che:

• L’aumento di oggettività nei criteri di separazione tra trading e banking book è efficacemente indirizzato tramite linee guida più stringenti che riducono drasticamente le possibilità di arbitraggio al fine di ottenere un risparmio di capitale;
• Viene ridotta la storica “distanza” tra metodo standard e modello avanzato. Il nuovo approccio standard (SBA) offre alle banche un metodo di calcolo semplice e, allo stesso tempo, sufficientemente risk sensitive;
• Per quanto riguarda l’utilizzo di modelli di valutazione inadeguati o poco prudenziali, il BCBS ha imposto il calcolo del requisito con il metodo standard per cartolarizzazioni e prodotti strutturati. Questo vincolo riduce significativamente la materialità di strumenti complessi capitalizzati a modello interno, riducendo quindi la discrezionalità in fase di pricing;
• Con riferimento all’estrema difficoltà di revoca del modello interno in tempi brevi, l’FRTB impone il calcolo del requisito con il metodo standard a prescindere dall’utilizzo del modello interno, garantendo quindi un’immediata soluzione di fallback nel caso di inadeguatezza dell’IMM.

Valutando l’evoluzione della FTRB sulla base dei tre consultative paper che si sono susseguiti nella loro pubblicazione, si può ritenere che l’ultima versione tenda a mitigare i punti critici emersi dai due QIS che sono stati condotti fino ad oggi e a recepire buona parte delle osservazioni e delle perplessità sollevate dall’industry di riferimento (vedi [7]). In questo senso, la versione pubblicata a dicembre 2014 risulta più accomodante verso le richieste provenienti dal settore. Il Comitato ipotizza una prima applicazione della riforma normativa a gennaio del 2017 (tentative schedule).

Bibliografia

[1] “Revisions to the Basel II market risk framework” – BCBS, July 2009

[2] “A global regulatory framework for more resilient banks and banking systems” – BCBS, December 2010

[3] “Instructions for Basel III monitoring” – BCBS, July 2014

[4] “Instructions for Basel III monitoring” – BCBS, January 2014

[5] “Fundamental review of the trading book: a revised market risk framework” – BCBS, October 2013

[6] “Fundamental review of the trading book: outstanding issues” – BCBS, December 2014

[7] “Frequently asked questions on Basel III monitoring” – BCBS, September 2014

Gli autori ringraziano Vien Hoc Thong Loi, Maximilian Castellani, Edgardo Palombini e Giuseppe Mancusi per il prezioso contributo.